在未来5到10年内，稳定币可能会成为美国政府最重要的战略资产之一。为什么？过去15年里，外国持有的美国债务比例大幅下降，这一趋势鉴于不断变化的地缘政治压力和紧张局势（包括特朗普政府实施的贸易关税）很可能会继续下去。
在 ARK 的《2025年重大构想报告》中，我们向投资者提供了有关数字资产领域的详尽信息，包括稳定币。自1月以来，稳定币的供应量增长了超过20%，达到2470亿美元，超过了美国M21货币供应量的1%。Tether和Circle分别以1500亿美元和 610亿美元的规模继续主导市场，其合计市场份额超过85%。
本文观点认为，在未来5到10年内，稳定币可能会成为美国政府最重要的战略资产之一。为什么？过去15年里，外国持有的美国债务比例大幅下降，这一趋势鉴于不断变化的地缘政治压力和紧张局势（包括特朗普政府实施的贸易关税）很可能会继续下去。与此同时，鉴于美联储（Fed）仍在坚持量化紧缩政策，它不太可能成为主要的购买方。
同时，我们相信稳定币市场将迎来指数级增长，预计未来五年内供应量将增长5至10倍。这种扩张可能会使对美国债务的需求达到曾经由主权国家支撑的水平。此外，稳定币正在进入传统银行体系未能覆盖的地区和人群，从而平衡了当前正在进行的去美元化运动。
美国政府失去了其最大的债券购买方
2011年，美国未偿国债总额达10.1万亿美元，其中中国、日本和加拿大分别持有12.9%、8.7%和1.43%的份额，总计占比23%。而到2024年11月，未偿美国国债总额达36万亿美元，上述国家的持有比例分别降至2.14%、3.05%和0.95%，总计约 6%（如下面的表格和图表所示）。
来源：ARK 投资管理公司，2025年，基于来自 TicData/Treasury.gov 的数据。截至2025年5月15 日。仅供信息参考，不应被视为投资建议或购买、出售或持有任何特定证券或加密货币的推荐。
需要再次强调的是，仅在短短13年的时间里，美国最大债权国所持有的美国国债比例从23%骤降至略高于6%，详情如下所示。
来源：ARK 投资管理公司，2025年，基于来自 TicData/Treasury.gov 的数据。截至2025年5月 15 日。仅供信息参考，不应被视为投资建议或购买、出售或持有任何特定证券或加密货币的推荐。
发生了什么？
从历史数据来看，每年中国都会积累美元，并利用其庞大的贸易顺差购买美国国债。北京方面的主要动机可能是为了控制人民币与美元的汇率，并保持中国的出口竞争力，这些都是中国经济发展和健康状况的关键因素。然而，在过去的五年里，中国的贸易失衡有所缩小，对美国国债的需求也随之减少。美国和中国的贸易数据表明，2018年的贸易逆差为4192亿美元，而2024年的逆差为2954亿美元，短短6年内减少了超过29%。
地缘政治的变化加速了这一趋势。针对乌克兰战争实施的制裁迫使俄罗斯更多地寻求或依赖其他贸易伙伴，其中重要的一方就是北京。如今，作为去美元化这一重大举措的证据，俄罗斯和中国92%的贸易交易都以卢布和人民币结算。随着贸易紧张局势的加剧，包括与追求人工通用智能（AGI）相关的国家安全相关制裁措施，中国政策制定者面临着降低对美国金融服务和证券依赖程度的越来越大的压力。
2025年4月2日，唐纳德·特朗普举行了"解放日"仪式，并宣布了一系列旨在解决贸易失衡问题和扶持国内产业的关税措施：
美国：对所有进口商品征收了10%的关税。
中国：对中国的商品征收的关税已升至145%，其中包括125%的"对等"关税以及与芬太尼相关政策相关的额外 20%的税款。
加拿大和墨西哥：从这些国家进口的商品需缴纳25%的关税，某些能源产品如原油和天然气的关税则降低至10%。
除非中国像特朗普总统第一任期那样让人民币贬值，否则关税将使中国对美国的出口成本大幅增加，从而给中国提供另一个理由去关注东盟、中东和金砖国家等其他贸易伙伴。在所有这些市场中，中国越来越多地以人民币（CNY）、其他当地货币或大宗商品进行贸易结算。例如，上海国际能源交易所就以人民币结算石油交易。此外，中国已成为全球南方许多快速发展的经济体的最大贸易伙伴，包括巴西、阿根廷、澳大利亚和南非。
同样，日本也在应对自身的经济和人口问题，这促使日本银行（BOJ）对通胀压力采取了更为强硬的应对措施，并收紧了劳动力市场。2025年1月，日本银行将短期利率上调了25个基点（bps）至0.50%，这是自2007年以来的最高水平。日本银行还表示，如果通胀接近或超过其 2%的目标，可能会进一步加息。
在过去30年里，日本和美国之间的巨大利率差异推动了大规模的套利交易：投资者以极低的日元利率借款，然后投资于收益率更高、以美元计价的美国国债。据查尔斯·施瓦布称，这种套利交易规模已接近1万亿美元，而德意志银行则表示该交易规模达20万亿美元。虽然投资者能够通过外汇（FX）掉期（即所谓的"远期交易"）来对冲汇率风险，但对冲的成本已经上升，正在侵蚀净收益率优势。
在2024年夏天，套利交易突然且剧烈地开始解体，这表明可能有许多投资者并未做好充分的对冲准备。如果日本央行继续提高利率，套利交易的吸引力就会降低很多。实际上，日本政府债券（JGBs）对于本国投资者来说会变得更具吸引力，从而加速了从美国国债的撤离进程。
美联储不太可能购买国债
在2020年2月至2022年4月期间，美联储的资产负债表规模从4万亿美元扩大至9万亿美元，随后在2024年6月左右稳定在7.3万亿美元左右。现在，量化紧缩（QT）表明，美联储更像是国债的出售方而非购买方。
来源：ARK 投资管理公司，2025年，基于Gov.info（ERP-2025 表格52）截至2025年5月28日的数据。仅作信息用途，不应被视为投资建议或购买、出售或持有任何特定证券或加密货币的推荐。
美联储通过实施量化紧缩政策来缩减其资产负债表的规模，使得到期的证券能够自然到期而无需进行再投资。当美联储出售国债或者不再对到期债券的收益进行再投资时，公开市场就必须吸纳这些国债的供应量，而在其他条件相同的情况下，这往往会导致债券价格下跌、收益率上升。
美联储在 2025年不太可能重启购买国债的行动。2月12日，主席鲍威尔重申："我们还有很长的路要走"才能减少央行的债券持有量，并解释称市场目前没有显示出流动性恶化到足以减缓量化紧缩进程的迹象。截至2月底，按月计算，美联储允许约250亿美元的美国国债和350亿美元的抵押贷款支持证券到期而无需再进行投资。
与此同时，对于2025财年，国会预算办公室（CBO）预计将出现1.9万亿美元的财政赤字，这一赤字将占国内生产总值（GDP）的6.4%左右。在接下来的十年里，累计赤字可能会达到20万亿美元，这表明美国财政部每年将需要发行至少约2万亿美元的票据、债券来为政府支出提供资金。
尽管特朗普政府正致力于降低长期国债收益率，但鉴于目前既没有出现大幅降低的通胀和实际增长情况，也没有新的需求来源来支撑美国国债，利率似乎有上升的趋势。与此同时，美国债务的最大持有者群体的需求持续下降，贸易战似乎也在促使贸易伙伴大幅减少对美国证券的依赖，而债券供应的增加可能会压垮债券投资者。
Tether和Circle能否接过中国和日本的接力棒，推动对美国国债的需求超出预期？
在过去几年里，尽管拜登政府对数字资产持排斥态度，但稳定币体系却持续迅猛发展。面对加密货币市场的巨大波动，稳定币发行方悄然积累了全球规模最大的美国国债持有量，具体情况如下所示。
来源：ARK投资管理公司，2025年，基于截至2025年5月15日美国财政部的数据。仅供信息参考，不应被视为投资建议或购买、出售或持有任何特定证券或加密货币的推荐。
1月31日，泰特尔公司发布的年度审计报告揭示了2024年令人瞩目的财务成果。2024年，泰特尔公司报告盈利137亿美元，其中第四季度就盈利60亿美元。此外，在第四季度，该公司发行了230亿美元的稳定币USDT，使得全年总额达到450亿美元。截至2025年3月的最新透明度报告，泰特尔公司目前持有980亿美元的美国国债。
与此同时，截至1月下旬，第二大稳定币发行商Circle持有超过220亿美元的美国国债。总体而言，Tether和Circle将成为美国债务的第18大持有者，其规模仅次于韩国（略低于德国）。如果我们仔细观察2024年的年度数据，Tether是美国国债的第七大买家，排在英国和新加坡之后，而最大的卖家则是中国和日本。
来源：阿多尼奥2025年报告，基于美国财政部和泰特尔截至2025年5月15日的数据。仅作信息用途，不应被视为投资建议或购买、出售或持有任何特定证券或加密货币的推荐。过往表现不能预示未来结果。
按照目前的发行速度，我们相信到年底他们将成功超越另外四到五个国家。
在 ARK 的"2025 年重大构想"报告中，我们预计到2030年稳定币的总供应量将达到1.4 万亿美元，具体情况如下所示。如果泰达币（Tether）和 Circle 能够保持目前的市场份额，并将资金配置于美国国债，那么它们总共将持有超过6600亿美元的美国国债，接近中国目前持有的7720亿美元的水平，仅次于中国和日本。
注："CAGR"：复合年增长率。*法定货币是一种由政府发行的货币，其具有价值是因为政府宣布其为法定货币。**M2是衡量美国货币存量的指标，它包括M1（非银行公众持有的现金和硬币、支票存款、旅行支票）以及储蓄存款（包括货币市场存款账户）、低于10万美元的小额定期存款以及零售货币市场共同基金中的份额。来源：ARK投资管理公司，2025年，基于 rwa.xyz（"稳定币"）截至2024年12月31日的数据。仅供信息参考，不应被视为投资建议或购买、出售或持有任何特定证券或加密货币的推荐。
显然，泰特尔、凯里以及整个稳定币行业在未来几年可能会成为美国国债的最大需求来源之一，到2030年甚至有可能取代中国和日本成为最大的持有者。倘若如此，稳定币行业将对实现美国长期利率降低的目标起到重要作用。
稳定币或能克服去美元化的影响
去美元化运动有两个目标：
取消美元作为全球储备货币的地位，尤其是作为贸易结算货币的地位。
阻止贸易顺差流入美国国债。
尽管在新兴市场中，取代美元在贸易结算中的作用的努力已取得了一定的进展，但在其他地区却成效甚微。乌克兰战争以及随后对俄罗斯的制裁加速了莫斯科推动将金砖国家集团（巴西、俄罗斯、印度、中国和南非）团结起来使用替代货币和系统（避开环球银行金融电信协会网络）的进程。
该集团进一步扩大至"金砖国家+"阵营（其中包括埃塞俄比亚、伊朗、沙特阿拉伯和阿联酋），这一举措显然是为了加强联盟并推动建立新的金融秩序。
2024年，普京总统提出了一项名为"金砖国家桥梁"的国际支付框架提案，旨在进一步促进非美元交易。然而，该倡议并未得到其他成员国的广泛支持，而且其可行性和实施性也受到了质疑。
与此同时，以本币计价的双边贸易协定在金砖国家及其他新兴经济体中越来越受欢迎——例如近期涉及印度、中国、巴西和马来西亚的此类协定。
大约50年前，石油美元协议确立了美元成为全球石油销售的主要计价货币的地位。俄罗斯对因战争而实施的制裁的回应标志着这一协议的终结。据 Oilprice.com 的数据，到2023年末，全球20%的石油交易都以其他货币结算。有趣的是，这些收益往往会被重新兑换成美元。
尽管这些去美元化的尝试大多成效有限，但有一个不容回避的事实必须承认：作为一个独立的经济实体，美国在GDP方面已不再是全球最大的经济体。随着沙特阿拉伯、阿联酋、埃及、伊朗和埃塞俄比亚的加入，金砖国家+联盟在2024年的总 GDP达到29.8万亿美元，略高于美国的29.2万亿美元GDP。
在过去二十年里，这一趋势再明显不过了：金砖国家+经济体的增长速度明显快于七国集团。而且所有迹象——尤其是人口增长趋势——都表明这种差距很可能会持续下去。
稳定币在不断演变的全球金融格局中占据着独特的地位。它们是短期美国债务最具有流动性、效率性和用户友好性的包装形式，有效地解决了与去美元化相关的两个难题：既能保持美元在全球交易中的主导地位，又能确保美国国债的持续需求。
换一种说法，每当阿根廷人、土耳其人或尼日利亚人购买诸如USDT或USDC这样的稳定币时，他们都在强化美元作为首选计价货币的地位，同时也在创造对短期美国债务的需求。因此，稳定币已成为美国债务的"秘密武器"，确保了即使在上述那些试图脱离传统美国金融体系的地区，全球用户群体对美国国债的需求也会持续（甚至可能增加）而不会减弱。
虽然石油美元协议已于去年正式终止，但一种类似的未言明的协议实际上一直在发挥作用，而且在未来几十年内可能同样具有关键性意义。如果有人想购买比特币、以太币或其他任何非美国发行的数字资产，那么在世界上流动性最强的大多数交易所中，美元是进行这些交易所必需的货币。这种金融壁垒已经存在了超过五年：以美元计价的稳定币——尤其是USDT——一直是主要亚洲交易所（如Binance、OKX、Upbit、Bybit 和 Bithumb）的主要交易对。
看看全球最大的加密货币交易所——币安，其资产证明显示，在其1660亿美元的代币余额中，客户持有的USDT超过340亿美元，持有的USDC则为60亿美元。对以美元计价的像BTC、ETH 和 SOL 这样的加密商品进行交易的需求，在国外催生了对USDC和USDT的巨大需求。
稳定币的崛起：作为互联网原生的美元基础设施
截至2024年10月，泰达币（Tether）报告称，超过3.3亿个链上钱包和账户持有 USDT，其中8600万个账户在像币安和 OKX 这样的集中式交易所持有USDT。总计约4.16亿个钱包以某种方式与USDT有过互动。
泰特目前占据了稳定币市场总份额的70%。鉴于泰特报告称其拥有约4亿个地址，可以合理推断出全球持有稳定币的地址总数接近 5.7亿个。
话虽如此，个人和企业通常会使用多个钱包，而且许多地址属于交易所、托管机构或汇集众多用户资金并集中到一个单一地址的机构。根据Chainalysis 2024年的报告，大约30%-40%的地址属于个人用户，这表明全球持有稳定币的个人数量在1.7亿至2.3亿之间。这一估计与其他可用数据相吻合。例如，我们知道每月大约有4000万个钱包处于活跃状态，而在上限情况下，全球估计有6亿人持有加密货币。
在这种情况下，一项有趣的对比便是将稳定币持有者的数量与传统美元持有者的数量进行比较，同时要将以纸币/现金形式持有的美元以及存于银行账户中的美元都纳入考量范围：
纸币：据各种估计，截至2022年，美国流通中的货币总额约为2.3万亿美元，其中50%位于美国境外。每人平均持有1000美元，这意味着全球约有10亿人持有实物美元现金。
电子货币：国际清算银行（BIS）报告称，美国美元的跨境负债总额为12万亿美元，包括银行间交易。这一数字涵盖了来自美国境外的机构和个人的存款。如果我们假设其中四分之一由家庭持有，那么个人持有的美元存款总额将达到3.2万亿美元。假设平均每人持有5000美元，这意味着全球约有6.4亿人持有美国银行存款。
如果我们假设持有数字形式美元的个人中有一半也持有现金形式的美元，那么我们可以估计出大约有3.2亿人的资金存在双重形式。
总之，全球范围内美元持有者的总数（包括唯一持有者和非唯一持有者）估计情况如下：
来源：ARK投资管理公司，2025年，基于贝恩加密和链分析公司截至2024年12月31日的数据。仅供信息参考，不应被视为投资建议或购买、出售或持有任何特定证券或加密货币的推荐。
在短短五年时间里，稳定币在全球范围内已拥有约2亿用户，占据了非美国居民美元持有者总数的15%至20%——这一成就令人惊叹，要知道美元已经流通了数个世纪之久。
鉴于USDT在新兴市场中的广泛存在，以及它作为供应量最大的稳定币的地位，我们可以推断出USDT持有者在新增美元持有者中所占比例较大，且其重叠比例低于纸币和美元账户。
尽管曾经遭到误解和批评，但稳定币在FTX和LUNA事件之后经历了巨大的转变。事实上，特朗普政府、其新的加密货币主管以及许多立法者都将稳定币视为一种战略资产，通过创造对美国国债的持续需求，有效地强化了美元在全球范围内的主导地位。因此，泰达币、Circle以及更广泛的稳定币行业可能会发展成为美国政府最可靠和最坚韧的金融盟友之一，巩固美元在全球贸易中的地位，同时为国债提供长期支持。
说明本文译自Lorenzo Valente：《Stablecoins Could Become One Of The US Government's Most Resilient Financial Allies》，网址：https://www.ark-invest.com/articles/analyst-research/stablecoins-as-a-us-financial-ally，文章内容和数据仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。
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